Värdeinvestering på de nordiska aktiemarknaderna : en modern version av Benjamin Grahams investeringsprinciper

Abstract

Denna studie undersöker hur en moderniserad variant av värdeinvestering, baserad på nyckeltalen EV/EBITDA, P/B, P/OCF och ROIC, har presterat på de nordiska aktiemarknaderna mellan 2015 och 2024. Syftet är att analysera avkastningen för värdeportföljer konstruerade med en z-score-baserad rangordning och att jämföra dessa med en lika viktad marknadsportfölj och bedöma i vilken utsträckning avkastningen kan förklaras av Fama och Frenchs trefaktormodell. Datamaterialet består av prisdata från Yahoo Finance och fundamentala nyckeltal från Koyfin, medan faktorserier hämtas från europeiska Fama–French data. Urvalet omfattar 221 icke-finansiella bolag från Sverige, Finland, Norge och Danmark. Tre värdeportföljer konstrueras med treåriga formations- och innehavsperioder. Resultaten visar att värdeportföljerna konsekvent uppvisar lägre värderingsmultiplar och högre lönsamhet än marknadsportföljen. Avkastningen överstiger marknaden i två av tre delperioder, medan perioden 2018–2021 präglas av svagare relativ utveckling i linje med internationella faser där tillväxtbolag dominerat avkastningen. Regressionsanalysen visar höga förklaringsgrader och stabil exponering mot värdefaktorn, vilket tyder på att strategin fångar systematiska värdeegenskaper. Samtidigt identifieras metodologiska begränsningar, bland annat överlevnadsbias och osäkerheter i datakällornas valutahantering. Studien drar slutsatsen att moderniserad värdeinvestering med flera fundamentala nyckeltal kan bidra till överavkastning i Norden, men att resultaten påverkas av marknadsfasernas skiftande preferenser. Vidare forskning kan bland annat studera alternativa säljstrategier och jämföra enskilda nyckeltals förklaringskraft.

This thesis examines how a modernised variant of value investing performs in the Nordic equity markets during 2015–2024. The study applies four fundamental valuation measures, EV/EBITDA, P/B, P/OCF and ROIC, to evaluate whether portfolios constructed from these indicators outperform a broad Nordic market portfolio. It also investigates whether differences in returns can be explained by the factors in the Fama–French three-factor model. The empirical material consists exclusively of secondary data, with fundamental indicators retrieved from Koyfin and adjusted price data obtained from Yahoo Finance. Three value portfolios are constructed using a ranking approach based on z-scores, where the top decile of firms forms each portfolio at the start of every three-year period. All portfolios, including the benchmark market portfolio, are equally weighted and rebalanced monthly. Monthly returns are analysed with the three-factor model using European Fama–French factor data. The results show that firms identified as value companies have lower valuation multiples and higher operating profitability throughout the period. The value portfolios outperform the market in two of the three sub-periods, while the weaker results during 2018–2021 align with international evidence that the value factor underperformed when growth stocks dominated market returns. Regression results indicate high explanatory power across all periods, with stable and positive HML exposures confirming that the portfolios capture the intended value characteristics. The study concludes that a modernised value strategy based on these indicators performs competitively in the Nordic context, and that its return patterns are consistent with both classical value theory and multi-factor asset pricing models. Key methodological limitations relate to survivorship bias, restricted data transparency and the fixed portfolio size, which may affect broader applicability.